淡季平穩(wěn)度過,水泥價格遍地開花:水泥行業(yè)在各區(qū)域企業(yè)對產(chǎn)量的自發(fā)約束下,平穩(wěn)度過淡季;雖然淡季期間,由于長期雨水和高溫導(dǎo)致全國水泥價格出現(xiàn)小幅回調(diào),但是由于夏季錯峰限產(chǎn)的有序執(zhí)行,庫存水平仍然維持近年同期最低水平。隨著9月需求逐漸恢復(fù),近期全國水泥價格開啟全面上漲模式,遍地開花;根據(jù)統(tǒng)計,全國各主要省份均已普漲一輪,漲價幅度普遍達(dá)到30-50元/噸,且執(zhí)行堅決到位,本輪水泥價格上漲幅度在較多區(qū)域已基本彌補淡季水泥價格的跌幅。同時,當(dāng)前水泥庫位比往年低10%左右、較多區(qū)域熟料明顯供給緊張,各地企業(yè)已經(jīng)開始醞釀后續(xù)新一輪漲價。

　　各地推出新一輪錯峰限產(chǎn)計劃,水泥行業(yè)產(chǎn)量約束將持續(xù)增強:在當(dāng)前的低庫存水平下,全國各地的產(chǎn)量控制并沒有放松,而是呈現(xiàn)繼續(xù)增強的態(tài)勢。一方面在政府的行政干預(yù)下,從上游原材料來源到產(chǎn)能的監(jiān)管都在加強;另一方面,協(xié)會推動、行業(yè)自發(fā)進(jìn)行的錯峰限產(chǎn)在全國范圍內(nèi)不斷加強;同時,行業(yè)自身對產(chǎn)能的約束意愿和約束能力也在不斷加強。近期,晉冀魯豫四省首次推出秋季錯峰、山東率先將全省范圍冬季錯峰的時間提前至11月15日,我們認(rèn)為后續(xù)將看到各地執(zhí)行更為嚴(yán)格的錯峰限產(chǎn)方案提出,水泥行業(yè)的產(chǎn)量約束持續(xù)增強。

　　行業(yè)庫位運行中樞不斷下移:觀察近年水泥庫存的整體情況我們發(fā)現(xiàn),隨著企業(yè)對產(chǎn)量控制的不斷增強,行業(yè)的整體庫位運行中樞在近年出現(xiàn)了明顯下移;我們認(rèn)為低庫位的運行狀態(tài),對企業(yè)穩(wěn)定心態(tài)、自發(fā)調(diào)節(jié)產(chǎn)量極為有利。我們認(rèn)為,當(dāng)前進(jìn)一步趨嚴(yán)的去產(chǎn)量行為將再次降低明年的行業(yè)庫存運行中樞,使得淡旺季切換時出現(xiàn)供需錯配的可能性更大,為價格的進(jìn)一步上漲奠定基礎(chǔ)。

　　四季度水泥價格或?qū)⒋蠓蠞q:從當(dāng)前漲價情況看,今年水泥價格反彈幅度均較大,且是全省大范圍上漲(以往僅是個別地區(qū)上漲),說明企業(yè)間協(xié)同的增強,導(dǎo)致漲價的同步性和執(zhí)行力明顯好于以往;從后續(xù)供需關(guān)系看,當(dāng)前全行業(yè)水泥、熟料庫存較往年明顯更低,而與此同時的產(chǎn)量控制在明顯增強,同時因為環(huán)保監(jiān)管等突發(fā)因素導(dǎo)致的臨時停窯也將帶來產(chǎn)能的實際減量;我們認(rèn)為2017年四季度水泥的供需關(guān)系會比2016年四季度更緊,后期水泥價格仍然將有明顯上漲動力,我們認(rèn)為漲價可能在三輪左右,每輪幅度在30元/噸左右,到四季度將會有多地水泥價格突破今年二季度高點。

　　重視水泥供給側(cè)改革的預(yù)期差:雖然相比與煤炭鋼鐵等行業(yè)較為直接的行政化手段,水泥的供給側(cè)改革顯得并不強勢,這也是目前市場普遍預(yù)期較低的核心原因。但是,我們認(rèn)為,在水泥供給側(cè)改革的邏輯閉環(huán)中,各參與方的手段有效、訴求都能得到滿足,能夠充分調(diào)動參與者的積極性;解決問題的思路更為長遠(yuǎn)、十分符合水泥行業(yè)市場化的現(xiàn)狀。因此我們認(rèn)為,行業(yè)盈利好、市場化程度高等都不能成為阻礙水泥供給側(cè)改革的因素;相反在各方訴求的共振下,水泥供給側(cè)改革的推進(jìn)有望超市場預(yù)期,值得重視!近期各地均積極響應(yīng)水泥的供給側(cè)改革方案,遼寧率先成立了以省級為單位的遼寧云鼎水泥投資集團,未來將搭載水泥行業(yè)產(chǎn)能銷售的協(xié)同管理、去產(chǎn)能基金等各項職能,這一進(jìn)度較市場預(yù)期明顯更快;隨著大企業(yè)之間的合作溝通頻繁增加,未來我們將會看到更多水泥供給側(cè)改革案例的陸續(xù)落地。

　　行業(yè)價值屬性逐漸增強:隨著供給側(cè)改革的不斷推行,我們有望看到水泥行業(yè)整體屬性出現(xiàn)變化。水泥行業(yè)當(dāng)前的特點是區(qū)域集中度較高,若各地水泥投資公司的逐步成立和行業(yè)并購重組的推進(jìn),行業(yè)整體集中度將進(jìn)一步快速提升,水泥有望成為中游制造業(yè)中率先進(jìn)入類壟斷格局的行業(yè);這將帶來行業(yè)整體對上下游議價能力的提升,拉動行業(yè)價格中樞的上移;從國際上看,中國水泥行業(yè)由于充分競爭和行業(yè)產(chǎn)能過剩,一直價格偏低(國際水泥價格很多都在100美金以上),而隨著行業(yè)格局的改善,我們認(rèn)為中國水泥行業(yè)有望逐步擺脫“價格洼地”。與此同時行業(yè)的ROE中樞將出現(xiàn)上修且波動逐漸收窄,行業(yè)資本開支再降,現(xiàn)金流情況將進(jìn)一步轉(zhuǎn)好,龍頭企業(yè)提升分紅率也是大勢所趨。我們認(rèn)為水泥行業(yè)屬性將出現(xiàn)明顯變化,周期性逐漸減弱而價值屬性明顯增強,行業(yè)龍頭的估值中樞有望得到提振,而我們現(xiàn)在就處在這些變化的起點處。

　　投資建議:短期來看,我們繼續(xù)維持2017年初對行業(yè)景氣走勢“淡季微幅下跌,全年高位震蕩向上,四季度才是價格高點”的判斷,預(yù)計后期庫存將持續(xù)回落,旺季漲價幅度將超過市場預(yù)期。中期維度看,建議市場充分重視水泥供給側(cè)改革的預(yù)期差,看好供給側(cè)改革加速推進(jìn)對行業(yè)整體景氣帶來的提升。

　繼續(xù)推薦低估值、安全邊際高、供給側(cè)改革中最受益的海螺水泥,和漲價行情中彈性大的華新水泥、祁連山;關(guān)注行業(yè)格局未來存在明顯改善預(yù)期的華北地區(qū)龍頭冀東水泥,以及東北地區(qū)龍頭亞泰集團。

　　風(fēng)險提示事件:宏觀經(jīng)濟風(fēng)險,供給側(cè)改革不達(dá)預(yù)期。